知微见著，中国商品市场迎来历史性发展机遇
编者按
“致广大而尽精微”，语出《中庸》，蕴含着中国古代朴素的哲学思想。凯丰投资用它来诠释自身的投资理念，并印在了每个人的名片上。
“极精微”，说的是充分深入挖掘有价值的细节信息，才能带来高确定性。凯丰基于长年期货研究基础衍生出来的细节研究方法论，如今已被广泛应用于内部各类资产研究。也正因此，凯丰被称为“最懂产业链的投资公司”。
今天和大家分享观点的一位投资经理，被看作是“极精微”理念的最佳践行者：以供需平衡表为锚，她深度研究挖掘显性隐形数据形成投资信号的闭环，贴近市场感知“水温”的变化，极度求真不放过任何一个细节。
周欣晓卉，2014年加入凯丰，从能化板块研究员一路成长为投资经理，凭借其扎根期货投研的领悟力与专注力，五年间收获了一张漂亮的净值曲线图，现任投资决策委员会成员、商品投资总监。
正所谓知微见著，窥一斑而知全豹，商品期货市场被誉为“国民经济的‘气象预报’”。随着中国世界制造大国、需求大国角色的稳固，未来中国在全球大宗市场的重要性愈发凸显。
在一场史无前例的新冠疫情对全球贸易形成显著拖累的背景下，商品期货市场发生了哪些变化？凯丰的商品期货投资有什么特色，在整体宏观策略中发挥什么价值，如何与其他资产形成融合与联动？
在对以上问题进行抽丝剥茧、条分缕析的回答过程中，周欣晓卉的投资体系逐渐清晰地展现了出来。本文为10月31日“知微见著，跨界串联”主题分享实录，带您走近一位将专业与扎实做到极致的投资经理。
大家好，我是凯丰投资周欣晓卉。今天和大家分享一下我们对商品期货未来的看法、凯丰商品团队投研理念以及我们的后续计划。
今天的PPT是以9月在上海的第一场投资者年会的PPT为基础，更新了一些数据。我们当时提到的观点，包括人民币升值、海外疫情二次爆发、中国进出口的韧性、地产基建需求端的变化，目前已经得到进一步验证。
接下来我和大家分享下我们怎么抽丝剥茧去看一些细节。今天我分享的主题是“知微见著，跨界串联”，内容主要有三个部分：商品回顾与展望、中国商品投资的历史机遇和凯丰的投研理念。
一、商品回顾与展望
2020年经济脉络梳理
首先看两个图，这是我们对国内和海外的经济脉络梳理。
在国内疫情爆发之后，财政和货币政策一起发力，对实体经济的恢复起到了非常大的推动作用。随着疫情得到控制，中国进入了复工复产甚至是赶工的阶段。而在国内赶工的过程中，海外疫情开始爆发，而且海外疫情实际上是不太受控的。
我们在一定程度上受益于此，在一季度末、二季度初进行了资源流入，进口了大量海外因为需求的快速下降而挤出的低价原材料。在海外刺激政策出台后，欧美居民消费意愿开始提升，我们从出口防疫物资，切换到出口疫情后周期需求品，比如居家办公品和家具家电。虽然全球整体的贸易蛋糕是萎缩了，但中国在全球的贸易份额提升，出口韧性呈现出扩张态势。
上半年受益最大的板块仍然是地产基建，目前地产基建单月增速已经修复到疫情前水平。还有一点需要注意的是，工业品库存在赶工后出现环比累积迹象。
如果把经济脉络图用时间轴来展示，就会更加直观。
今年海外和国内的疫情实际上存在时间上的错位。
在1月至2月，国内疫情爆发，我们非常快速地遏制了疫情的蔓延，可以说中国对疫情的管控措施是最有效的。
3月后，中国进入了复工复产阶段，海外疫情开始爆发。一季度末、二季度初海外低价资源大量流入。随后我们开始出口防疫物资、家具家电等，进行了成品输出环节。
这张图反应了时间跨度大约为一年的，全球范围内的物理库存转移和库存周期演变。到目前为止，我们已经进行了前半场，也就是前期进口低价原材料的资源输入以及后期出口防疫物资、家居家电等的成品输出过程。
和海外相比，中国虽然并没有到大水漫灌的程度，但是中国政府对实体经济的修复采取了非常有前瞻性和正确的判断，为实体经济提供了保驾护航的作用，所以我们在全球产业链的地位有进一步提升。
但现在我们面临着新一轮库存周期将如何摆动的问题。当前我们处于“双十一”、“双十二”和海外的圣诞订单需求驱动的阶段，随着海外疫情超预期扩散，我们认为这个订单大概率是会打折的。
疫情、美国大选、英国脱欧和疫苗的进展都是不确定因素，而且除了疫苗之外基本都不算是好消息。虽然美国当前库存同比已经降到非常低的位置，但我们需要先考虑当下的矛盾。
把现在和今年3月放在同一个维度对比，今年3月我们处于复工复产赶工的阶段，而现在我们马上要面临中国春节假期的旺季，这个阶段是季节性的，二季度的复工复产赶工的情况也不会出现。
欧美国家当时出了很多补贴政策，但是现在他们的防疫难度要比之前大很多，面临的局势也比当时窘迫很多。高库存、有产能投放的品种，在现在这个节点面临的压力其实是不言而喻的。
货币财政双加码，助力实体经济修复
前面我们讲的主要是概述性内容，下面我们来看一些具体数据和指标。
在宽货币、宽财政推动下，上半年信用明显扩张，实体经济融资成本明显下行，有效推动了实体经济修复到常态化。
信用扩张主要流向地产基建，制造业增幅显著
从上半年的信贷投放结构来看，今年信用扩张主要是流向基建和地产，其中基建是绝对主力。
我们再看更细维度的数据。基建、制造业和企业短贷增幅明显，其中基建和制造业都有80%以上的同比增幅。在右上角的柱状图中，绿色的两个柱子分别是地产开发贷和消费贷。
在上半年经济遇到这么大困难的情况下，国家对地产的倾向还是非常清晰的，所以我们在今年年中就非常关注市场对地产需求可能存在的预期差。
和上半年相比，前三季度信贷投放结构整体并没有发生太大的变化，但是制造业进一步加码，基建增幅下降，地产端依旧维持强监管态度。
专项债从7月份开始出现明显的变化，倾向到棚改。在“三条红线”的政策出台之后，我们认为明年需要对地产相关工业品需求更为谨慎。
地产、基建投资显著修复 ，近期局部指标开始弱化
看具体的指标，地产基建的投资修复显著，地产基建投资已经修复到疫情前水平。
但需要注意的是，房企“三条红线”的划定将对未来带来非常大的不确定性。企业为了降低负债率会采取少买地的方式，如果是这个路径就会对相关需求产生较大影响。短期企业也有可能通过加大开工的方式，加大预售回款，造成相关商品阶段性需求增加。
短期内具有确定性的是8月开始的数据与我们的预期一致，地产新开工面积和土地购置面积当月同比增速都开始下滑，对地产中长期的需求造成利空影响，而且大概率会体现在明年的数据上。
我们最愿意做的投资是什么？是我们有预期，而且可以从数据端得到验证、能获得闭环的信号。我们对上半年信贷投放结构数据有猜想，到7月份我们就开始观察到一些监管态度上的变化，到9月我们看到数据确实朝我们预期的方向变化。因此，我们的推演能实现的概率是越来越大的。
专向债基建投资占比大幅提升 ，近两月棚改开始抢占流量
具体看专项债的数据，今年专向债投向基建的比例大幅提升，从去年的26%提升至今年的70%，对专项投资支撑明显。但是在这里我们没有列出具体的数据，大家如果去关注相关的数据，就会发现从7月开始，专项债投向基建的比例明显下滑。
综合以上数据，我们觉得地产和基建的中期需求可能要比整个市场，或者是比整个商品圈预期的更差，领先的客观数据已经开始兑现。
疫情对全球贸易形成拖累，中国占比提升
在第一页PPT中我提到了在疫情爆发的过程中，在全球贸易蛋糕萎缩的情况下，中国在全球的贸易量占比反而是提升了。
根据左图，全球贸易额的环比和同比数据都出现下滑趋势。然而，二季度中国进出口贸易的全球占比反而逆势提升。
我国在低位进口大量原材料
中国以低价进口了大量原材料。1月至9月，原油、铜、钢材进口量同比有较大提升，进口价格和去年均价相比也有明显下降，这个变化主要出现在二季度。我们在海外疫情爆发期间，挤出了他们部分供需，同时抢占了海外低价的原材料，从五月开始陆续输入到国内。这是我们库存转周期的起点。
希望大家不要盲目地相信“中国人就是好赌”这句话。现在已经有很多大型的龙头企业通过套期保值平衡自己的经营风险。中国的期货市场，虽然不一定非常完善和成熟，但是已经可以为我们的本土企业家提供平衡经营风险的作用。
国内承接全球大量原油隐性库存
最典型的品种就是原油。
原油每桶价格不到300元，却有70多元每桶的升水，实体企业是不敢想象这个利润的。而且我们面临的违约风险几乎是零，期货市场成立至今还没有发生过一起交割上的违约事件。40元地板价导致的高利润以及SC高升水，激发国内大量采购行为。
这能为我们的研究提供什么价值呢？
中国原油需求在全球的占比大约为17%至20%，占比不是特别高，但是我们依然有自信说我们对原油市场的研究会比海外投行更有优势。
根据右图数据，海外投行做的平衡表用红色实线表示，而我们做的平衡表用红色虚线表示。按我们的平衡表分析，中国额外累积了一个月多的库存，占全球隐性库存的一半左右。但海外投行并不了解中国国情和政策，不理解企业的行为模式，更不能理解普通投资者参与期货市场的热情，所以对这个库存大挪移是没有概念的，海外一直在交易失真的平衡表和库存曲线。
其实通过现货基差成交数据，包括航煤等需求萎缩得很厉害的商品数据，来感知原油需求是很疲弱的，价格横亘了两个月。
受疫情冲击影响，原油可能是相对最显性的，尤其在今年进口配额快用完的时点，中国作为最大的买家已经塞不动了。中国进口配额在9月已经达到80%，买的油只能漂在海上，形成更显性的库存，对整个市场又会形成压力。
中国生产修复快于需求，欧美反之
中国和欧美出现了两种不一样的供需结果，中国生产修复快于需求，欧美反之。
复工复产政策推动下，疫情后我国工业生产修复很快，消费恢复慢于生产，刚刚提到的消费贷数据也能够体现这一点。
但是海外倾向于居民救助政策，所以整体收入水平并未下降，美国居民个人可支配的金额还是非常可观的。居民就业动力不足，在防控措施放松后零售消费快速反弹，导致工业生产恢复速度明显慢于商品消费。海外商品需求快速反弹和供给恢复不及预期的矛盾，对中国商品的出口形成了极大的良性刺激，全球生产的大部分缺口由中国弥补。
我国和美国疫情期间救助补贴倾向对比
在疫情期间，中国和欧美国家的救助补贴政策到底有哪些差异性？
首先，疫情期间财政支出体量的差异就很大。美国是2.7万亿，而中国只有0.5万亿。
其次，我们来看具体的差异。疫情下中美的财政支出有如此大的差异，是因为中国更多是在疫情之后支持复工复产的支出，而美国是由于迟迟没有控制住疫情持续地放钱，而且很大一部分支出流向了个人。图中标笑脸的基本上是与个人相关的支出，比如个人现金、失业金、个人带薪休假，可以看到中国对居民的倾向只占到非常少的一部分，而美国的占比非常高。
大家可能会吐槽，为什么我们不补助？
我们回过头看，就会意识到如果能有效稳住就业，降低失业率，让企业能够更平稳地进行生产经营，其实就是最大的帮助。
疫情背景下我国产成品出口节奏
疫情背景下，我国产成品出口节奏非常清晰，也非常符合规律。
3-5月，首先出口口罩等防疫物资，然后是居家办公相关物品，比如电脑、打印机等。先解决了防疫的问题，再解决居家办公的问题。
5-6月，主要出口非防疫物资，我们也定义为疫情后周期品种。所谓疫情后周期，也就是这部分需求是伴随着疫情的爆发才出现的，并不是常态的集中首次购买、更新置换等需求。
今年家具、家电、玩具、健身器械等都出现了集中的采购情况，这些空间占比较大的物品也对集装箱运力提出了挑战。
6-9月，纺服等其他项目开始修复。
到目前为止，这一部分出口其实会对后面带来隐忧，因为家电是可选消费，在购买之后短期内不会再购买第二次，如果不能让更多人更换其可选消费，那么这部分就是一次性购买，在明年不会出现增量。
对于产成品的出口其实不需要太多的专业经济知识都可以理解。
在上台之前，我做了70多页PPT，因为我有点研究员的通病，想把每个数据讲清楚，但是要让大家理解，所以需要删掉部分内容。
通过换位思考，我们也可以理解为什么大家一直在说航运费今年涨了很多。因为之前小件的航运物品变成了大件，大件物品自然而然就会挤占更多的空间。
比如我们出口了很多冰柜和办公椅，和服装相比，这些物品占用的空间起码是数十倍，这也在一定程度上可以解释与集装箱运力相关的问题。
我国工业企业出现累库迹象
前面我们看到的都是偏中性、偏乐观的信息和数据，但这些数据其实也存在隐忧。
在生产快速修复但需求依然偏弱的背景下，工业品出现明显的累库迹象。尽管近几月库存有所去化，但当下仍处较高水平，有可能成为下一阶段隐患。
从投资的角度，如果没有发现库存明显松动，那么我就倾向于认为很大一部分库存固化，我们需要在商品交易中警惕其变成流通，对整个市场造成冲击。
策略及倾向
我对这部分内容做一下总结。
中国作为世界制造大国、需求大国的角色会进一步稳固，但是我们也要考虑同比和环比的变化。
疫情长尾效应及二次爆发风险不可忽视，这是一个半月前的观点。最近海外的疫情已经失控，美国作为一个大国，确诊病例已经远超印度，所以我们认为防疫物资和非防疫物资的短期翘翘板效应仍将延续。
地产基建仍有增量，但当前存在较大预期差。
工业品库存高企仍是隐忧，我们需要非常关注年末持货意愿。
基于季节性的产能投放、冬储的博弈性和抑制二次疫情爆发的风险，我们会阶段性地、有选择地去抛空一些工业品。
放在更长的维度上，我们认为贵金属和有色应该会强于黑色和能化。因为金融属性将使得贵金属和有色对低利率更为敏感，所以配置的头寸对波动率的要求比较高，易囤积的固体可能会带来更多的投机需求。
关于地产基建，未来一个季度甚至年度周期地产基建需求存在被证伪可能，如果开始兑现，那么建筑用材就存在下行驱动。所以我们会非常关注地产政策，包括专项债的具体流向，进一步推进研究。
最后是基于人民币中长期升值的逻辑，我们会通过寻找内外盘价格曲线存在安全边际的品种，参与买外抛内套利。
二、中国商品投资的历史机遇
在全球大宗商品市场中，中国正扮演越来越重要的角色，不仅仅是在供应和需求端，还包括库存管理。
我从事期货行业已经差不多11年了，站在这个时点我认为中国期货市场要迎来一个更大的机会。如果中国商品市场能够扩充，我相信凯丰会在这个发展机遇当中分到一杯羹。
中国工业品全球需求占比
中国原油消费量在全球占比接近20%，在大宗商品中占比较低，当然这与我国“富煤贫油少气”的资源禀赋有很大关系。能源市场还有很大发展空间，我们在后期也会把它作为一个重点突破的领域。
再看右边的图，中国大部分工业品需求在全球占比超过40%，依存度超过30%。也就是说中国工业品需求在全球占比已经非常高，进口依存度相对来说也比较高，中国整个基础工业体系还有比较大的提升空间。
我国在原油市场影响力将持续抬升
重点看原油市场。左上角红色的线表示中国人均能源消耗量，目前中国原油消费相对其他几个国家处于低位，这和我们的资源禀赋相关。
从2000年开始，中国能源消费曲线的斜率是最高的，中国贡献了全球能源消费增量的77%，是重要的需求增量国。
在右上角的图中，蓝线表示美国石油净进口数据，黄线表示中国。美国是能源大国，但是随着中国进口的持续上升，我们已经取代美国成为全球第一大原油进口国。中国本土的期货市场已经能让大部分企业有效参与套保，平抑经营风险。未来中国将承担更多的全球库存调节的作用。
根据2025年全球区域炼厂炼能预期数据，中国在未来可以挤出欧洲、拉美、日韩等国家的落后产能。这与中国的产业进程是息息相关的，他们（欧洲、的装机比我们提前折旧、提前老化。他们（欧洲、拉美、日韩等国）的装机已经落后了，而我们现在有更先进的产能，所以即使落后，只要我们奋起直追，也不一定会挨打。
民营企业作为产业集群的力量，有很大的调节余量。自2015年中国放开进口配额起，地炼开工率和进口量出现了明显的攀升。民营企业的灵活性非常强，而且基本上是纯市场化，所以在市场参与过程中也相对有优势。
我国能源期货市场有望持续扩容
从期货市场容量角度考虑，很多客户问我们的期货容量是否还能往上扩。
从我国能源期货市场的持仓消费量比来看，原油现在的持仓消费比大约只有2.5%，远低于国内其他成熟的品种（螺纹10%，铁矿9%，铜13%），更远低于海外的能源品（海外油B&W9%，美国汽油11%，美国柴油17%，美国天然气34%）。
国内成品油还没有上市，液化石油气刚上市，天然气还没上市。假设国内原油成品油持仓消费比达到9%，天然气达到36%，那么会额外吸纳609亿沉淀资金。
如果凯丰能占到2%至5%，也就是小几十亿的体量，都已经很大了。短纤上市仅一周左右，持仓就已经达到50多万，对应近300万吨的现货、160多亿的货值。
再从另一个维度看，能源在全球所有商品中持仓占比60%，而中国整个能化板块只有33%，其中原油板块只占9%。能源是我们后期重点扩容的板块，同时也是凯丰的优势板块。
熟悉商品期货的人知道，有色和农产品的内外盘套利不仅仅有产业参与其中，还有很多大户参与，比如在金属板块有国际大商社、四大粮商的参与。
太多“聪明钱”持续地参与市场，导致投资者跨市场套利获利很难，而国内能源市场刚刚起步，还需要足够长的时间来培育相对成熟的投资者。
凯丰从2014年就开始布局能源板块，至今已有6年时间的积淀。我们会争取在能源领域多研究、多参与，希望能伴随着市场扩容进一步成长。
继续打磨商品投研的必要性
我们为什么要坚持商品研究？
从绝对收益值来考虑，中国作为世界制造大国、需求大国的角色进一步巩固，我国在全球的体量和产业链地位将使我们具备投研优势，也应为获取定价权优势而努力。
我国期货市场很好地服务了实体企业，今年尤为典型。中国期货市场会越来越成熟和专业，容量也将越来越大，为我们提供更多投资机会。
我们接触了很多产业链的头部企业，对我们研究个股和其他资产都有很大的帮助，提供非常多的细节和辅助。
商品是凯丰的初心也是凯丰的优势，所以我们会延续并进一步发挥凯丰商品投研优势。即使是在疫情的试炼下，我们还是会保持平常心，按之前的打法贯彻凯丰投研理念，深度打磨商品投研，和其他大类资产有效融合与促进，为投资者创造更大价值。
三、凯丰商品的投研理念
凯丰商品投研团队架构
凯丰的商品投研团队分为三个部分：
■ 工业品+能源
■ 农产品+气象
■ 贵金属+利率汇率+股指。
农产品研究偏产业合作。我们的需求其实是非常刚性的，一天吃几碗饭、几个鸡蛋，弹性不是特别大，所以农产品研究更多的是与气象研究挂钩，关注对相关商品供给弹性的影响。贵金属、利率、汇率期货能帮助我们更好地理解金融市场交易逻辑。
我们的投研重点还是在工业品+能源，因为相对研究优势更明显，而且和凯丰地宏观策略体系融合度更高、贡献度更大。
中国工业品门类齐全、工艺完备、人才聚集，又具有产业集群效应。能源市场的未来空间极其广阔，凯丰也有沉淀多年的研究优势。
吴总很多年前就提过，能源是国民经济的血液，黑色是国民经济的骨架，我们的经济运行到这个阶段骨架已经基本长好了，要更多关注血液健康，通过血液等指标去观察经济走向，判断经济是健康、不健康还是亚健康状态。
换个更接地气的说法，衣食住行用，我们从早上醒来接触的每一件东西都和石油脱不了关系，比如
■ 早上开车去上班用到的汽油
■ 吃早餐用到的打包盒
■ 晚上洗澡用的沐浴露
■ 睡前敷的面膜
......
这些都与石油相关，所以我们要把整个网络打通。
凯丰能源研究积淀已久
凯丰很早就开始布局能源，那时候原油期货还没有上市，也只有外盘交易。
至今为止，无论是人员架构和人员数量，还是研究结果，凯丰的能源团队在整个私募行业，甚至是整个投资领域都是比较领先的。
自2014年以来，凯丰能源方面的专题报告已有100多篇，周报超300篇，日报也有1500多份。
我在这里摘取了一份2017年研究哈维飓风时对过去几十年大型飓风复盘的专题报告。
之所以选择这篇，是因为最近美国进入飓风季，而且我们气象研究员认为今年飓风季会比往年更加频繁。因此，我们又将这篇报告拿出来进行复盘，看看在今年不同的背景下，原油价格、成品油价格、裂解价差等和往年相比有什么变化。
在细节研究过程中，这些积累对我们的投资帮助非常大。我们梳理了历史上几十年以来飓风登陆的路径和当时原油的价差。当新的风球形成时，我们就可以根据其登陆路径，判断其与历史上哪一次飓风比较接近。
在飓风发展的过程中，我们会新记录过程中有没有断电和洪涝灾害，记录海上钻井炼厂的停工时间，为这份报告打一个补丁。下次再有飓风时，我们又可以把这份报告拿出来看。
这就是沉淀的价值。
再讲一下农产品和工业品研究保持相对独立的原因。
农产品和工业品、股市的相关性偏低。造成这一差异的原因是农产品的需求较少受到宏观环境的影响，基本是每年维持稳定增长。而工业品的需求受宏观经济、投资周期的影响较大。
农产品价格的波动大部分时候是供给端造成的，我们一般参考的是农产品作物日历，根据绿色种植-黄色生长期-红色收割期，研究作物种植及生长过程，判断供应的变化。
我们会把气象当成主题事件进行研究。比如把拉尼娜、厄尔尼诺对全球不同地区、不同作物的影响放在一个直观的展示图上。
这样我们可以知道不同地区、不同作物可能会发生的事件，再到每个版块去研究其中具体的交易机会。
凯丰商品投研理念
我们前面已经讲了为什么要坚持沉下心做商品以及凯丰的团队架构，接下来我会具体阐释凯丰的商品投研理念以及具体如何落地。
01、统筹兼顾——平衡表的制作与使用
商品投研中，最重要的锚定是平衡表。所有的研究其实是围绕着怎么制作更有效的、可以为交易策略服务的平衡表。
我们在做商品交易的时候，研究商品价格趋势的核心就是判断商品的供应增速高还是需求增速高，商品是平衡还是失衡，只要失衡就有交易机会。供过于求价格下跌，供不应求价格上涨。
我们该如何判断交易是否失衡呢？
我们会做商品平衡表。平衡表是我们商品投资体系里最重要的锚，我们要求研究员能把每一个变量讲清楚。
平衡表对我们而言是一张大的地图，每周每月我们会通过一些颗粒度更细的指标，比如海关公布的进出口数据、PMI订单指数、行业库存数据等对平衡表进行调整。
一般平衡表产业客户只看微观视角，很多机构很难下沉产业，所以只能看宏观视角。
我们是宏观和微观两个视角一起看。因为我们的定位是宏观策略，内部几个不同资产互相融合的，所以我们在研究商品时也是兼具宏观和微观两个视角。
平衡表有三大要素，分别是：
■ 供应
■ 需求
■ 库存
供应相对容易计算，但是需求难算，因为需求随人心变化。分析需求时也涉及到宏观层面，比如低利率背景下买货囤货。因为有通胀预期，变相地形成了隐性库存。
这要求我们接地气，因为我们需要知道市场参与者如何思考，同时也要站在更高的角度去分析，支持这些参与者想法和做法的金融背景是什么，在什么时候可能出现拐点。
比如今年市场资金偏宽松，那我们接下来要从宏观角度去判断社融拐点可能在何时出现，地产基建这些重点行业的资金流向可能会在何时发生变化，又会对需求构成怎样的影响等等。
我们不仅仅是从产业层面去分析供需情况，也要从宏观、国家政策层面去思考更高层面的倾向和路径。这也是凯丰的一个优势。比如我认为今年的持货意愿很好，这个是客观的现状。但是我需要从更高的角度去判定为什么会有这样的行为模式，从企业的角度去猜测他会做什么样的行动。
02、知微见著——小指标的意义
我们一直强调我们非常注重细节研究，那细节到底是什么？
我们常说工匠精神，其实细节研究就是工匠精神的一种。一块木头可以雕刻出很多复杂的图案，甚至是栩栩如生的人像。即使是同样的价格、价差，也有很多展现形式，能给我们带来很多联想和对比。
在研究很多品种时，我们甚至会关注一些产业都不太关注的细节，比如关注PVC和橡胶行业的乳胶手套出口数据、乳胶手套和其他原料的价差变化，因为可以基于此判断海外疫情和美国地产周期。
这些小指标可能对商品本身供需的研究意义都不大，因为量很小，产业可能也不会关注这些数据，也不一定能让我们在当下就形成策略，但会对我们理解宏观或者某个突发事件的影响有很大助益。
03、精雕细琢——有实际指导意义的成本曲线
很多品种都会经历亏损到成本线的情况，在经济表现不佳或者是产品扩张的过程中，如果我们能清楚地把握自己的成本线，知道哪些工艺、哪几套装置最先停，停了之后可能在多大程度上影响供应，那在测算价格底部的时候就会很有底气。
04、跨界串联——不同资产板块的融合互动
跨界串联一直是我们很想做并努力在做的事情。每个人看到的事物都不一样，有主逻辑和次逻辑、强相关和弱相关，干扰也可能成为投资主线，比如做口罩的材料和做纸尿裤的材料是一样的。
所以从我们的角度判断，从期货到股票我们有跨界信息的交换，股票也反哺了期货。
之前市场中会有人认为凯丰的投资能力圈就是大宗商品，但这是对凯丰的思维定式。
吴总在过去的交流场合提到过很多次光伏概念。我们发现玻璃很好，光伏玻璃更加景气，就把光伏和玻璃的产业链串起来了。同时，我们看到今年床垫出口量很大，就进一步反推为什么有口罩、床垫的需求。
我们对每一个领域都会进行深度研究、细节研究，在强相关、逻辑顺畅的背景下尽可能抓住拓展能力圈的机会，进行跨界串联。